Putins Pokerspiel

Wladimir Putin verschärft seinen aggressiven Kurs gegenüber der Ukraine. In einem klaren Bruch internationalen Rechts und des Minsker Friedenabkommens hat er die Unabhängigkeit der Separatistengebiete in der Ostukraine anerkannt und russische Truppen dorthin entsandt. Was sind die Implikationen einer weiteren (militärischen) Eskalation? Eine kurze Zusammenfassung.

Die USA und Europa haben bereits mit ersten Sanktionen reagiert, Deutschland zieht bei der «Nordstream 2-Gaspipeline» die Bremse und weitere Verschärfungen könnten sukzessive folgen. Die grosse Frage bleibt: Wird Putin hier stoppen und sich mit einer Teilinvasion begnügen oder reizt er die Karten weiter aus und nutzt die effektiv etablierte Umzingelung der Ukraine und die auf weit über 100’000 Mann angewachsene Militärkraft als Basis für eine Grossinvasion? Aufgrund der hohen Geschwindigkeit, mit der sich die Dinge derzeit entwickeln (und der kurzen Halbwertszeit von Nachrichten), wollen wir uns an dieser Stelle auf die kurz-, mittel- und langfristigen Auswirkungen von Putins Pokerspiel im Falle einer weiteren Eskalation konzentrieren. Dabei gehen wir davon aus, dass der russische Präsident vor einer roten Linie zurückschreckt – dem Angriff eines Nato-Mitglieds. Ein solcher hätte dramatische Konsequenzen und würde die nachfolgend skizzierten Basiserwartungen in Frage stellen.

Schon länger unter Druck (1)
Russisches Risiko steigt im Preis

Kreditausfallversicherung Russland (5 Jahre)

Quelle: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank

Kurzfristig: Volatilitäts-Höhepunkt und höhere Energiepreise

Ein Krieg Russlands gegen die Ukraine wäre eine menschliche Tragödie und könnte sich zum grössten geopolitischen Pulverfass seit der Kuba-Krise 1962 entwickeln. An den Finanzmärkten könnten kurzfristig nochmals weitere Kursabgaben drohen. Allerdings müssen wir objektiv feststellen, dass sich Aktien bereits seit einigen Wochen in einem «risk-off»-Modus befinden und eine substanzielle Risikoprämie schon eingepreist ist. Das unmittelbare weitere Abwärtspotential ist daher möglicherweise limitiert. Börsenweisheiten wie «politische Börsen haben kurze Beine» oder «Kaufen wenn die Kanonen donnern» könnten letztlich einmal mehr einen gewissen Wahrheitsgehalt offenbaren. In diesem Fall würde sich die Ukraine-Krise in die lange Liste geopolitischer Ereignisse einreihen, welche in den Preischarts der Aktienmärkte keinen nachhaltigen Schaden angerichtet haben. Diese Einschätzung wird auch von einer aktuellen Studie des Analysehauses BCA Research gestützt, in der die geopolitischen Krisen der letzten 100 Jahre analysiert wurden. Demnach beträgt die Aktienmarktkorrektur (gemessen am S&P 500-Index) in mit der aktuellen Ukraine-Krise vergleichbaren Ereignissen durchschnittlich zwischen -11% und -14%. Die seit Jahresanfang laufende Konsolidierung im US-Blue-Chip-Index passt genau in diese Schablone, so dass aus dieser Sicht kein «Bedarf» für weitere Kursabgaben besteht.

Für den russischen Finanzmarkt spezifisch würde diese unbedarfte Haltung indes nicht gelten. Dieser dürfte in Form bröckelnder Aktienkurse und eines schwachen Rubels sowie höherer Risikoaufschläge von Anleihen weiter unter Druck bleiben. Der Rohölpreis könnte derweil kurzfristig über die Marke von 100 US-Dollar pro Fass springen. Generell wären es höhere Energiepreise, welche die Stimmung bei Konsumenten und Unternehmen (vor allem in Europa, weniger in den USA) dämpfen könnte. Die wirtschaftliche Erholung von der Omikron-Welle dürfte sich aber lediglich um ein bis zwei Monate nach hinten verschieben. Und auch der zusätzliche Druck auf die Inflation wäre wohl begrenzt. Der nahende Frühling dürfte aber schon bald für Entspannung sorgen. Die Europäische Notenbank würde sich angesichts eines ausgedehnten Konflikts an ihrer nächsten Sitzung im März wohl ein Maximum an Optionalität bezüglich einer Reduzierung ihrer geldpolitischen Stimuli erhalten. Für die europäische Sicherheitsarchitektur wäre «Putins Krieg» in jedem Fall ein politischer Schock – mit weiterreichenden Konsequenzen.

Schon länger unter Druck (2)
Russischer Aktienmarkt auf Tauchstation

RTS Index

Quelle: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank

Mittelfristig: Zurück zum «business as usual»

Putins von Beginn an unerfüllbarer Traum, die Nato weiter von Russlands Westgrenze wegzudrängen, würde eher früher als später Platz für einen persönlichen Albtraum machen müssen. Denn dass EU und Nato in Reaktion auf die russische Bedrohung enger zusammenspannen und die militärische Präsenz im Osten stärken werden, erscheint schon heute unumgänglich. Wirtschaftlich dürfte Putin sein militärisches Abenteuer wiederum teuer zu stehen kommen. Westliche Sanktionen wie beispielsweise ein Abschneiden russischer Banken vom US-Dollar-Zahlungsverkehrs und die Begrenzung des Zugangs zu westlicher Technologie würden die ohnehin bestehenden Probleme der russischen Wirtschaft weiter verschärfen und das langfristige Wachstumspotential mindern. Die erheblichen Fremdwährungsreserven Russlands allein sind jedenfalls kein Schutz vor wirtschaftlicher Malaise. Eine solche wäre für Europa nicht zu erwarten. Vielmehr dürfte es relativ schnell wieder zum «business as usual» zurückgehen. Abgesehen vom Energie-Thema hat Russland für die Volkswirtschaften (West-)Europas ein (viel) zu kleines Gewicht um die konjunkturelle Entwicklung nachhaltig zu beeinflussen. Daher dürften sowohl die Finanzmärkte als auch Wirtschaftswachstum und Geldpolitik bald wieder auf ihren Vor-Krisen-Kurs zurückkehren.

Langfristig: Russland im Abseits

Längerfristig schiesst sich der russische Bär mit seinen Expansionsgelüsten in den eigenen Fuss. Denn Russland drohen sowohl direkte (Kriegs-)Kosten als auch hohe indirekte Kosten. Wirtschaftlich droht eine zunehmende Isolation und die beschleunigte Entkopplung vom Westen. Zwar könnte das Land aufgrund seiner Ressourcen und guter politischer Verbindungen (beispielsweise zu China) wohl selbst mit drastischsten Sanktionen leben – Autarkie wäre aber kein Rezept für langfristigen Fortschritt. Westliche Unternehmen dürften in jedem Fall zweimal darüber nachdenken, ob sie in oder mit Russland Geschäfte machen wollen. Russland selbst wiederum könnten seine wichtigsten Kunden auf längere Sicht verlorengehen. Denn ein weiteres Mal werden sich die Europäer nicht in die Energie-Falle locken lassen. Bereits für die nächste Wintersaison dürften sie um eine bessere Energievorsorge bemüht sein. Auf Sicht der kommenden Jahre dürfte eine schnellere Diversifizierung weg von russischem Öl und Gas und mehr Ausgaben für erneuerbare und Atom-Energie auf der Agenda stehen. Ein im wirtschaftlichen Abstieg begriffenes, aber hochgerüstetes Russland wäre für die USA und Europa auf nicht absehbare Zeit eine grosse Herausforderung. Auf der grossen geopolitischen Bühne könnte es aufgrund seiner wirtschaftlichen Schwäche gar zum Erfüllungsgehilfen eines immer aggressiver auftretenden Chinas werden. Die Militärausgaben des Westens dürften in Anbetracht dessen längerfristig tendenziell weiter ansteigen.