China-Rally: Von TINA zu FOMO

Der chinesische Aktienmarkt befindet sich bereits seit mehr als einem Jahr in einem stillen Bullenmarkt und zieht langsam wieder internationales Interesse auf sich. Zu spät um auf den Zug aufzuspringen? Zwar sind China-Aktien nicht mehr aussergewöhnlich günstig. Die Börsengeschichte zeigt aber, dass „die Angst etwas zu verpassen“ unter chinesischen (Klein)Anlegern besonders gross ist und Bullenmärkte oft in spektakulären Blasen enden. Dieser Prozess befindet sich noch in einer frühen Phase. Für weitere Kursgewinne gibt es genügend Katalysatoren.

Langfristig ein Flop

Wer als Anleger Ernüchterung sucht, dem hilft ein Blick auf den Langfristchart des chinesischen Aktienmarkts – in den letzten zehn Jahren war hier nicht viel zu verdienen. Ein starker Kontrast zu den zwischenzeitlich ansehnlich hohen Wachstumsraten der chinesischen Wirtschaft, welche sich allerdings nicht in ähnlich hohen Gewinnsteigerungen der börsennotierten Unternehmen widerspiegelten. Zum Glück war das Anlageerlebnis nicht gar so bitter wie es beim Blick auf die Standardindizes aussieht – zumindest für talentierte Stockpicker. Denn der traditionell von Kleinanlegern dominierte Aktienmarkt Chinas ist vergleichsweise wenig effizient. Vorhandene Fehlbewertungen bergen hohes Alpha-Potential, dank dem gute Manager in den letzten Jahren Überrenditen von 10-20% erwirtschaften konnten. Seit dem Tiefpunkt im Frühjahr 2024 gesellt sich zum Alpha-Element nun auch eine positive Gesamtmarktkomponente (Beta) hinzu. Seit Jahresbeginn hat der Shanghai Composite Index um rund 30% zugelegt, seit dem Tief im letzten Jahr beträgt das Plus gar rund 50%.

Wenig Beta, viel Alpha | Mit Standard-Indizes haben Anleger langfristig nichts verdient

MSCI China vs. MSCI World (in US-Dollar)

Quellen: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank

Was steckt hinter der Rally?

Am Anfang der aktuellen China-Rally stand – wie so oft an den Finanzmärkten – die Kapitulation der Anleger (und Behörden). Diese mündete im Februar 2024 unter anderem in der Entlassung des Vorsitzenden der chinesischen Börsenaufsicht. Seit diesem absoluten Kurs- und Stimmungstief sorgten nun eine Reihe von Faktoren für stetigen Rückenwind am Aktienmarkt. Im September letzten Jahres initiierte die chinesische Regierung ein umfassendes und koordiniertes Paket an geldpolitischen, fiskalischen und regulatorischen Massnahmen um das Vertrauen der Bevölkerung wiederzugewinnen und nicht zuletzt einen Boden unter den Aktienmarkt zu legen. Seitdem kann man von einem „Peking-Put“ sprechen, der chinesische Aktien nach unten absichert – ein positiv-solider Markt ist derzeit im Interesse der Regierung. Ende Januar folgte „DeepSeek“ – die überraschenden Fähigkeiten des chinesischen Chatbots relativierten den Wettbewerbsvorteil der US-Tech-Giganten und offenbarten, dass China bei der Künstlichen Intelligenz auf Augenhöhe ist. Ein Treffen von Präsident Xi Jinping mit chinesischen Unternehmenslenkern im Februar galt daraufhin als Zeichen, dass das scharfe regulatorische Vorgehen Pekings gegen die Privatwirtschaft enden würde. Ebenfalls positiv für die Stimmung waren die relativ schnelle De-Eskalation des Handelskriegs mit den USA Ende April und die „Anti-Involutions“-Rhetorik der Regierung, welche den übermässigen und ruinösen Preiswettbewerb in den Schlüsselbranchen der Industrie einzudämmen versucht.

Das Vertrauen in den „Peking-Put“ ist in den letzten Wochen weiter gestiegen. So kündigte die Regierung Subventionen für Familien mit Kleinkindern an und plant die Einführung einer gebührenfreien Vorschulerziehung – symbolträchtige Schritte zur Ankurbelung des Konsums. Gleichzeitig genehmigte Peking ein Mega-Wasserkraftwerksprojekt in Tibet und eine gigantische neue Eisenbahnverbindung zwischen Xinjiang und Tibet mit einem geschätzten Gesamtbudget von 1.7 Billionen Renminbi (240 Milliarden US-Dollar). Auf der Sitzung des Staatsrats Mitte August wiederholte Premierminister Li Qiang einmal mehr die Notwendigkeit „solider“ Massnahmen zur Förderung von Konsum und Investitionen. Zwar fielen die harten Makrodaten in China in den letzten Monaten eher gemischt aus. Die anhaltenden geld- und fiskalpolitischen Lockerungsmassnahmen haben aber bereits zu einer Stabilisierung des Wachstums beigetragen – trotz einer starken Abschwächung der Exporte in die USA und der Dauerbelastung vom schwachen Immobilienmarkt. Zuversichtlich stimmt insbesondere, dass der Kreditimpuls inzwischen wieder positiv ist und als wichtiger Vorlaufindikator für die Konjunktur nach oben zeigt.

Mit Rückenwind | Auch die Regierung möchte einen starken Aktienmarkt

MSCI China Index (in US-Dollar)

Quellen: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank

In welcher Phase befinden wir uns?

Nicht nur das Umfeld für chinesische Aktien ist momentan sehr positiv. Ein baldiges Ende der Hausse ist auch deshalb nicht zu erwarten, weil die Kleinanleger Chinas noch viel trockenes Pulver unter der Matratze haben – Geld, das demnächst in den Aktienmarkt fliessen könnte. Denn TINA („There Is No Alternative“) gibt es – vielleicht sogar mehr als in der westlichen Welt – auch in China. Angesichts extrem tiefer Zinsen und eines kollabierten Wohnungsmarkts sind Aktien zum attraktivsten Anlagevehikel für die chinesischen Haushalte geworden. Deren Sparquote gilt seit Langem als die höchste der Welt und ist nach der Pandemie noch weiter angestiegen. In den letzten Monaten haben die privaten Haushalte damit begonnen ihre Einlagen von Banken zu Nicht-Bank-Finanzinstituten umzuschichten – ein Trend, der noch viel weiter gehen könnte. Denn noch immer sind die Einlagen der Haushalte fast doppelt so hoch wie die Marktkapitalisierung chinesischer Inlandsaktien. Ebenso hoch waren sie im Jahr 2014 vor dem letzten spektakulären Aktien-Boom. Im Gegensatz zu damals sind die Zinssätze heute jedoch viel niedriger, was die Aktienkurse noch stärker antreiben könnte. Gerade bei chinesischen Inlandsaktien, die von Kleinanlegern dominiert werden, entwickeln steigende Aktienkurse oft ein Eigenleben, das mehr von der Dynamik und der Stimmung als von den Fundamentaldaten bestimmt wird. Wenn aus TINA plötzlich FOMO („Fear Of Missing Out“) wird, ist ein erneuter irrationaler Überschwang nicht auszuschliessen.

Auch mit Blick auf die Fundamentaldaten und die Positionierung der Anleger spricht einiges dafür, dass wir noch (lange) nicht am Ende der Rally angekommen sind. Trotz der signifikanten Kursanstiege der jüngsten Zeit handelt der MSCI China Index bei einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von knapp 13x (für 2026) und damit nur knapp über dem Durchschnitt der letzten zehn Jahre. Vor allem gegenüber den Industrieländermärkten bleibt der Bewertungsabschlag frappant. Gleichzeitig dürften die Gewinne chinesischer Unternehmen demnächst auf einen zyklischen Erholungskurs einschwenken und mit soliden hohen einstelligen Raten wachsen. In puncto Sentiment wiederum hat zwar das Handelsvolumen im August rekordhohe Werte erreicht – es gab mehr als zwei Wochen mit Umsätzen von mehr als 2 Billionen Renminbi. Anzeichen von übermässigem Risikoappetit oder spekulativer Exzesse finden sich bisher aber kaum. Und schliesslich haben nicht nur die Privatanleger viel Kapital an der Seitenlinie. Auch chinesische Aktienfonds und Versicherungen sind bisher erst moderat in China-Aktien investiert. Erst recht gilt dies für internationale Investoren, die den chinesischen Aktienmarkt in den letzten Jahren mehrheitlich als „uninvestierbar“ abgestempelt haben und erst jetzt wieder langsam Interesse zeigen.

Noch immer ein Schnäppchen? | China-Aktien sind noch immer relativ günstig

Kurs-Gewinn-Verhältnis

Quellen: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank

Was könnte den Bullenmarkt beenden?

Grünes Licht für China-Bullen also… Aus Risikomanagementsicht stellt sich dennoch die Frage, was die Börsenampel auf gelb oder rot schalten lassen würde. Orientiert man sich an der Börsengeschichte, endet ein Bullenmarkt bei chinesischen Aktien in der Regel unter drei Voraussetzungen – keine von ihnen ist unmittelbar vorhanden:

• Spekulativer Exzess: Gefahr besteht, wenn spekulative Kräfte schnell epische Ausmasse annehmen und die Bewertungen weit über das hinausgehen, was die Fundamentaldaten rechtfertigen können. So wurden beispielsweise auf dem Höchststand von 2007 chinesische Inlandsaktien mit dem über 70-fachen der Gewinne gehandelt. Die Manie von 2014/15 wurde derweil von einer Explosion fremdfinanzierter Positionen angetrieben, deren Auflösung einen kaskadenartigen Zusammenbruch der Preise auslöste. Aktuell befinden sich die Bewertungen im Normalbereich, während die Marktstimmung alles andere als euphorisch und der Anteil der fremdfinanzierten Positionen an der gesamten Marktkapitalisierung bisher kaum gestiegen ist. Bislang gibt es nicht genug spekulativen Überschwang, als dass der Markt unter seinem eigenen Gewicht zusammenbrechen könnte.
• Restriktive Geld- und/oder Fiskalpolitik: Die Aktienhausse von 2007 verwandelte sich in eine spektakuläre Implosion, nachdem die Notenbank die Zinssätze aggressiv angehoben hatte. Die Marktblase von 2015 brach zusammen, nachdem die Aufsichtsbehörden gegen fremdfinanzierte Positionen von Anlegern bzw. Lombardkredite von Finanzinstituten vorgegangen waren. Heute besteht hingegen der beschriebene „Peking-Put“. Für den Aktienmarkt haben die politischen Entscheidungsträger das ausdrückliche Ziel die Preise zu stützen. Im vergangenen Jahr richtete die Notenbank eine Swap-Fazilität ein, um Nichtbanken Zugang zu Finanzmitteln für Aktieninvestitionen zu verschaffen. Ausserdem legte sie spezielle Darlehensprogramme auf, die es börsennotierten Unternehmen und Grossaktionären ermöglichen, Kredite für Aktienrückkäufe aufzunehmen. Es ist unwahrscheinlich, dass sich diese Politik in naher Zukunft ändern wird. Es sei denn, der aufkeimende Bullenmarkt eskaliert zu einer weiteren Spekulationsmanie.
• Externer Schock: Ein schwerer externer Schock wie das Platzen der Technologieblase im Jahr 2000 oder die Finanzkrise 2008 kann bei einem Bullenmarkt ebenfalls für einen Kurzschluss sorgen. Auch der Handelskrieg 1.0 zwischen den USA und China 2018 löste einen grösseren Ausverkauf bei China-Aktien aus. Dieses Schock-Risiko ist tatsächlich nicht zu unterschätzen und muss fortlaufend beobachtet werden. Zuletzt zeigt das Rivalitäts-Pendel im Verhältnis USA-China aber trotz ständiger gegenseitiger Nadelstiche tendenziell eher in Richtung Deeskalation.

Angesichts der zunehmenden strategischen Bedeutung des Aktienmarktes für die chinesische Wirtschaft im Hinblick auf die Ressourcenallokation, die Finanzierung neuer produktiver Wachstumstreiber sowie die Schaffung von Wohlstand und positiver Stimmung bei den chinesischen Haushalten ist die Wahrscheinlichkeit eines durch die Politik herbeigeführten Aktienabschwungs momentan gering. Wer auf den chinesischen Börsenzug aufspringen möchte, sollte jedoch auf den nächsten Kursrücksetzer warten. Denn FOMO war noch nie ein guter Anlageberater.