Ask the experts – Was unsere Kunden (und die Finanzmärkte) bewegt

Unseren Kundinnen und Kunden stehen wir jederzeit für Anliegen und Fragen zu ihren Portfolios zur Verfügung. Stellvertretend dafür fassen wir einmal pro Quartal die häufigsten Kundenfragen sowie die Antworten unserer Experten zusammen und geben Ihnen damit direkte Einblicke in unsere Vermögensverwaltung und Anlageberatung.

Anlagestrategie

Eigentlich möchte ich bei der Geldanlage langfristig denken und habe einen Zeithorizont von rund 10 Jahren. Ist dieser Grundsatz vor dem Hintergrund der vielen (geo-)politischen Umbrüche noch richtig? Oder muss man kürzer denken?

Kaiser Partner Privatbank: Eine nachhaltige und umsichtige Vermögensanlage sollte unserer Meinung nach weiterhin (sehr) langfristig ausgerichtet sein, unabhängig von kurzfristigen politischen Stimmungen und dem unvermeidlichen Auf und Ab der globalen Konjunktur. Zum einen kann man von den (Anlage-)Chancen, die sich aus gesellschaftlichen und technologischen Trends ergeben, nur mit entsprechend langem Zeithorizont profitieren. Zum anderen ist ein zu grosser Fokus auf kurzfristige Marktbewegungen nicht nur Handelskosten-intensiv, sondern vielmals auch wenig erfolgreich. Das Potential einer gut durchdachten strategischen Asset Allocation erschliesst sich nur dann, wenn man einen mittel- bis langfristigen Zeithorizont von 5 bis 10 Jahren hat. Insbesondere von tendenziell höher rentierenden Anlagen wie Private Equity, Infrastruktur und Immobilien kann man nur dann vollumfänglich profitieren, wenn man die Bereitschaft zu einer langen Haltedauer hat.

Asien wird wirtschaftlich und politisch immer wichtiger. Sollten sich die neuen Gewichte in der Weltwirtschaft nicht in meinem Portfolio widerspiegeln?

Kaiser Partner Privatbank: Ein ausgewogenes und diversifiziertes Anlageportfolio sollte heutzutage grundsätzlich «global» ausgerichtet sein und von allen Anlageopportunitäten rund um den Globus profitieren können. Den grössten Wirtschaftsräumen Nordamerika und Europa kommt dabei weiterhin die grösste Bedeutung zu. Die zunehmende wirtschaftliche Relevanz und Innovationskraft von aufstrebenden Regionen wie Asien sollte sich in einer zunehmenden strategischen Quote von Schwellenländern widerspiegeln. Im Rahmen der Überarbeitung unserer strategischen Asset Allocation haben wir in diesem Sinne in den letzten Monaten eine Höhergewichtung vorgenommen. In diesem Zusammenhang sollte aber nicht vergessen werden, dass hohes Wirtschaftswachstum in einem Land nicht zwingend mit einem guten Abschneiden des jeweiligen lokalen Aktienmarktes zusammenhängt. Die konkrete Ausgestaltung der strategischen Anlagequote mittels selektiver, qualitativ hochwertiger Produktwahl ist daher ebenso wichtig wie die Möglichkeit taktische (und regionale) Schwerpunkte zu setzen.

Gibt es Anlageklassen, die man derzeit meiden sollte?

Kaiser Partner Privatbank: Nahezu alle Anlageklassen sind heutzutage hoch bewertet. Insbesondere bei klassischen Staats- und Unternehmensanleihen von hoher Bonität sind zudem aber gleichzeitig auch die Ertragsaussichten äusserst limitiert, während das Kursverlustrisiko (im Falle eines steigenden Zinsniveaus) erheblich ist. Klassische Anleihen sind daher ein renditeloses Risiko und sollten wenn möglich entweder komplett gemieden oder zumindest untergewichtet werden. Um den verzinslichen Teil des Portfolios auszugestalten, bieten sich eine Reihe von Alternativen an. Dazu gehören beispielsweise versicherungsbasierte Anleihen und Mikrofinanzanleihen.

Kann man auf den Aktienmärkten angesichts der „Alternativlosigkeit“ von Aktien und der gewaltigen Geldschwemme der Notenbanken eigentlich noch die alten Bewertungsmassstäbe heranziehen?

Kaiser Partner Privatbank: Gemessen an «klassischen» Bewertungsmassstäben wie dem Kurs-Gewinn- oder dem Kurs-Umsatz-Verhältnis sind Aktien heute im historischen Vergleich hoch bis sehr hoch bewertet. Bei der Beantwortung der Bewertungs-Frage muss man aber dem vorherrschenden makropolitischen Umfeld Rechnung tragen. Dieses ist geprägt von extrem tiefen Zinsniveaus und äusserst lockerer Geldpolitik der Notenbanken. Vor diesem Hintergrund sollte für den Investor vor allem die relative Attraktivität der Anlageoptionen entscheidend sein. Gemessen an der Aktienrisikoprämie (Gewinnrendite minus Anleiherendite) oder dem einfachen Vergleich der Dividendenrendite von Aktien mit der Rendite von Anleihen sind Aktien als Anlageklasse trotz hoher absoluter Bewertung relativ betrachtet weiterhin attraktiv.

Ist angesichts des gut gelaufenen Aktienmarktes eine schrittweise Erhöhung meiner Aktienallokation anzuraten? Was empfehlen Sie Kunden, die noch nicht investiert sind?

Kaiser Partner Privatbank: Studien haben gezeigt, dass sich ein schrittweiser Einstieg in den Aktienmarkt (im Vergleich zum «all-in»-Ansatz) in der Mehrheit der Fälle nicht auszahlt. Dies insbesondere, weil die Tendenz am Aktienmarkt in der überwiegenden Zeit aufwärtsgerichtet ist. Wer sich in diesen Zeiten neu am Aktienmarkt engagieren möchte, muss heutzutage für den nicht angelegten Teil des Vermögens zudem immer öfter Negativzinsen zahlen. Er muss also nicht nur Opportunitätskosten (aufgrund verpasster Kursgewinne), sondern auch explizite Zinskosten tragen. Dennoch müssen wir uns bewusst sein, dass der Anleger ein Mensch ist und dürfen dessen Psychologie nicht ganz ausser Acht lassen. Wer daher dennoch einen gestaffelten Einstieg in den Aktienmarkt bevorzugt, kann dies mittels Optionsstrategien (Short-Puts) so umsetzen, dass die Opportunitätskosten möglichst geringgehalten werden.

Nachhaltigkeit

Der fortlaufende Klimawandel beschäftigt mich sehr. Wie kann ich mit meinem Anlageportfolio einen Teil dazu beitragen, dass die Welt etwas nachhaltiger wird?

Kaiser Partner Privatbank: Wichtig ist zunächst zu wissen, wie der Status quo eines Portfolios mit Blick auf dessen «Nachhaltigkeit» ist. Wie gross ist der ökologische Fussabdruck meines Portfolios und wie gut ist dessen ESG-Rating? Habe ich Exposure zu umstrittenen Geschäftsfeldern? Auf all diese Fragen hat unser Nachhaltigkeits-Reporting eine Antwort. Nach einer umfassenden Bestandsaufnahme kann man anschliessend Akzente setzen. So kann man sein Portfolio beispielsweise an den Nachhaltigkeitszielen der UNO ausrichten oder auf bestimmte Nachhaltigkeitsthemen setzen. Sogenannte Impact-Investments lassen sich wiederum sehr gut im Segment der Privatmarktanlagen wie Private Equity oder Private Debt realisieren. In jedem Fall muss man als Anleger nicht zwingend eine Renditeeinbusse in Kauf nehmen, wenn nachhaltig(er) investiert werden soll.

Anleihemärkte

Die langfristigen Zinsen sind in den letzten Wochen wieder deutlich gesunken. Was passiert gerade an den Anleihemärkten? Müssen wir in den nächsten Jahren weiterhin mit den extremen Tiefzinsen leben?

Kaiser Partner Privatbank: Tatsächlich sind die Langfristrenditen in letzter Zeit deutlich zurückgekommen. Für 10-jährige amerikanische Staatspapiere ging die Rendite beispielsweise seit April von mehr als 1.7% zwischenzeitlich bis auf unter 1.2% zurück. Die Gründe dafür sind vielfältig. Einerseits handelt es sich um einen markttechnischen Effekt: Anleihen waren zu Beginn des zweiten Quartals stark überverkauft und eine Gegenbewegung somit sehr wahrscheinlich. Zudem waren viele Marktteilnehmer «short» positioniert und haben auf weitere Abgaben bei den Anleihepreisen (beziehungsweise weiter steigende Renditen) gesetzt. Wie so oft ist die Wette der Mehrheit auch in diesem Fall nicht aufgegangen. Zum anderen hat die Konjunkturerholung in den USA – was ihre Dynamik betrifft – im zweiten Quartal ihren Zenit erreicht. In China, das im letzten Jahr als erstes wieder aus der Pandemie herauskam, verlangsamt sich die Erholung derweil schon seit Längerem. Ablesbar ist dies unter anderem am Kreditimpuls, also dem Kreditzufluss im Verhältnis zur Wirtschaftsleistung. Dieser ist ein guter Frühindikator für die Weltwirtschaft und war in den letzten Monaten wieder negativ. Hinzu kamen in den vergangenen Wochen schliesslich neue (Wachtums-)Unsicherheiten aufgrund der Delta-Mutation des Coronavirus.

Wir halten jegliche «Wachstumssorgen» derzeit jedoch für übertrieben. Die Virusvariante hat sich vor allem im Vereinigten Königreich ausgebreitet, aber die Zahlen sind dort bereits rückläufig (ebenso wie in den Niederlanden, in Spanien, Portugal und Irland). Zudem liegen die Todes- und Krankheitszahlen immer noch deutlich unter denen vom Jahresanfang. Die positive Botschaft lautet somit: Die Impfstoffe helfen und der Zusammenhang zwischen Fallzahlen und ernsthaften medizinischen Komplikationen schwächt sich zusehends ab. Vor diesem Hintergrund dürfte die neueste Corona-Welle keinen grösseren Fussabdruck beim Wachstum hinterlassen. Und auch sonst erwarten wir in den kommenden Quartalen weiterhin überdurchschnittliche Wachstumsraten in den Industrieländern. Mittelfristig erwarten wir daher wieder einen Anstieg der Langfristzinsen. Dies nicht zuletzt auch weil immer mehr Notenbanken – beispielsweise in Grossbritannien, Kanada, Norwegen und Neuseeland – Vorbereitungen für ein (langsames) Ende ihrer ultralockeren Geldpolitik treffen. Nichtsdestotrotz: Eine Rückkehr zu positiven Zinsen – egal ob für kurze oder lange Laufzeiten – ist insbesondere in Europa in den kommenden Jahren wenig realistisch.

Innerhalb der US-Notenbank scheint Uneinigkeit zu bestehen, wann man die Geldschwemme beenden will. Irgendwann wird die Fed ihre Anleihekäufe doch auch drosseln? Werden die Finanzmärkte dann wieder so durchgeschüttelt wie 2013?

Kaiser Partner Privatbank: Damals wurde die quantitative Lockerung zum ersten Mal nach der Finanzkrise zurückgenommen. Dies hatte die Märkte auf dem falschen Fuss erwischt – die Langfristzinsen stiegen in kurzer Zeit stark an und die Aktienmärkte korrigierten ebenfalls kurz, aber scharf. Die US-Notenbank hat ihre Lehren daraus gezogen und wird insbesondere versuchen die Markterwartungen mit ihrem geldpolitischen Ausblick – der Forward Guidance – zu steuern. Ein Grossteil der Schwellenländer hat derweil in den vergangenen Jahren die Auslandsverschuldung etwas abgebaut, so dass hier ein geringeres Risiko besteht, wenn die Zinsen und der US-Dollar wieder steigen.

Inflation

Relevant für die zukünftige Zinsentwicklung ist sicher auch die Entwicklung bei der Teuerung. Den Anstieg der Inflation in den letzten Monaten verfolge ich skeptisch. Wann und unter welchen Umständen kann die klassische Inflation zurückkehren, welche die Notenbanken zum Handeln zwingt?

Kaiser Partner Privatbank: Beim Thema Inflation ist es wichtig zwischen der kurzfristigen und der langfristigen Sicht zu unterscheiden. Tatsächlich sind die Inflationsraten in den letzten Monaten sowohl in Europa als auch in den USA deutlich angestiegen. Diese Entwicklung ist aber vorrangig auf den sogenannten Basiseffekt zurückzuführen – also den Vergleich des diesjährigen Preisniveaus mit den aufgrund der Corona-Pandemie gedrückten Preise von vor 12 Monaten. Hinzu kommen temporäre Liefer- und Produktionsengpässe in der Industrie und andere Sondereffekte wie beispielsweise das Ende der vorübergehenden Mehrwertsteuersenkung in Deutschland. In den USA sind es zusätzlich die sehr grosszügigen Geldtransfers für Arbeitslose, welche deren Rückkehr an den Arbeitsmarkt gebremst haben. Die meisten Faktoren, welche derzeit für höhere Teuerung sorgen, dürften sich allerdings als temporär erweisen. Die derzeitige Flaschenhals-Situation in vielen Sektoren sollte sich in den kommenden Quartalen wieder entspannen und Angebot und Nachfrage in den meisten Fällen wieder in ein Gleichgewicht finden. Nachhaltig erhöhte Inflationsraten erwarten wir daher mittelfristig nicht.

Längerfristig sehen wir allerdings einige Gründe dafür, dass die Teuerung in diesem Jahrzehnt mit Werten von rund 2% (in Europa) insgesamt zumindest wieder etwas höher ausfallen könnte als in der letzten Dekade. Zu diesen überwiegend strukturellen Faktoren zählt beispielsweise die Globalisierung beziehungsweise deren «Rückabwicklung». Unter dem Eindruck andauernder Handelsstreitigkeiten und verstärkt durch die Erfahrungen während der Pandemie holen mehr und mehr Unternehmen ihre Produktion aus den günstigeren Schwellenländern wieder zurück «nach Hause» (in die Industrieländer) um die Anfälligkeit globaler Handelsketten zu verringern. Dazu kommt die demografische Entwicklung: Wenn die (wohlhabenden) Babyboomer der westlichen Gesellschaften in den kommenden Jahren in den Ruhestand gehen, werden sie weiterhin kräftig konsumieren (und sei es «nur» Gesundheitsausgaben), aber nichts mehr produzieren. Wenn sich das Verhältnis von Konsum zu Produktion ausweitet – was ein weltweites Phänomen werden dürfte –, könnte dies ebenfalls inflationsfördernd wirken. Die gleiche Problematik – sprich mehr aggregierte Nachfrage als vorhandenes Angebot – droht aufgrund des in den letzten Jahren in vielen Industrieländern tendenziell rückgängigen Produktivitätswachstums.

Was passiert in einem Inflationsszenario an den Finanzmärkten?

Kaiser Partner Privatbank: Sollte die Inflation nachhaltig ansteigen, dann würde dies früher oder später unweigerlich mit einem Anstieg der (längerfristigen) Anleiherenditen und – je nach Reaktion der Notenbanken – auch mit einem höheren kurzfristigen Zinsniveau einhergehen. Anleihen würden in diesem Szenario (mitunter deutliche) Kursverluste erleiden. Je nach Ausmass und Dauer eines solchen Zinsanstiegs würde auch der Aktienmarkt negativ reagieren – während ein kurzes Intermezzo wahrscheinlich gut absorbiert würde, könnte ein echter Zins-Schock auch bei Aktien zu einer grösseren Korrektur führen. In einem Schock-Szenario könnte selbst der Goldpreis in der kurzen Frist unter Druck kommen. Längerfristig würde Gold in einem Umfeld erhöhter Teuerung (und weiterhin tiefer Realzinsen) aber profitieren.

Währungsunion

Die Konjunkturprogramme in Europa kosten sehr viel Geld und die Staatsschulden steigen immer weiter. Selbst in Deutschland scheinen die Staatsfinanzen bald aus dem Ruder zu laufen. Ist eine Euro-Währungsreform früher oder später nicht zwingend? Wie könnte diese ablaufen?

Kaiser Partner Privatbank: Angesichts der rasant steigenden Staatsverschuldung in fast allen Industrieländern – und besonders auch in den südeuropäischen Ländern – ist die Sorge vor einer bevorstehenden Währungsreform nachvollziehbar. (Seit 1800 gab es in Deutschland insgesamt sieben (!) Währungsreformen, so dass die Angst vor einer solchen dort besonders gross ist.) Eine Euro-Währungsreform könnte notwendig werden, wenn die Zinsen im Euroraum deutlich ansteigen und die riesigen Schuldenberge für einige Länder nicht mehr tragbar werden. Sollten die reicheren Ländern dann nicht (mehr) gewillt sein, die Schulden zu vergemeinschaften und somit die «Kosten» zu übernehmen, könnten die Fliehkräfte zwischen Nord- und Südeuropa so gross werden, dass der Euro auseinanderbricht. Bei einer dann nötigen Euro-Reform könnte der aktuelle Euro gegen einen Euro 2.0 (mit geringerem Gegenwert) getauscht oder in einen Nord- und Süd-Euro aufgeteilt werden. Da die Notenbanken bereits an Projekten zu einem digitalen Euro arbeiten, könnte eine Währungsreform in der Zukunft rein «digital» ablaufen und damit einfacher um- und durchsetzbar sein.

Wie wahrscheinlich ist dieses Szenario?

Kaiser Partner Privatbank: Wir schätzen die Wahrscheinlichkeit für eine Euro-Währungsreform derzeit sehr gering ein. Warnzeichen für frühere Währungsreformen waren stets eine sehr hohe Inflation (oder Hyperinflation) und hohe Zinsen, welche den Schuldendienst der Staaten untragbar machten. Wir halten sowohl sehr hohe Inflationsraten als auch sehr hohe Zinsen (das heisst mehr als 2% für 10-jährige deutsche Staatsanleihen bzw. 4-5% für 10-jährige italienische Staatsanleihen) selbst in der längeren Frist für wenig realistisch. Zudem: Die Gefahr für einen Zusammenbruch des Euros war während der Finanzkrise 2008 und der Euro-Schuldenkrise (ab 2010) tatsächlich erhöht. Seitdem wurden aber diverse Mechanismen, Prozesse und Institutionen (wie beispielsweise der Europäische Stabilitätsmechanismus, ESM) geschaffen, welche die wirtschaftlichen Ungleichgewichte zwischen den Euro-Mitgliedsländern und daraus resultierende Finanzprobleme einzelner Länder adressieren. Mit der Auflage erster gemeinsamer Anleihen (Corona-Bonds) in Reaktion auf die Pandemie hat die europäische Politik im letzten Jahr erneut gezeigt, dass der Wille zur unbedingten Verteidigung der Gemeinschaftswährung Euro weiterhin sehr gross ist.

Kann ich mein Depot darauf „vorbereiten“?

Kaiser Partner Privatbank: Um für den unwahrscheinlichen Fall einer Währungsreform «vorbereitet» zu sein, sollte man möglichst wenig Nominalwerte wie Bargeld, Fest- und Termingelder oder Anleihen in seinem Depot halten. Der grösste Teil des Vermögens sollte in Realwerten investiert sein, welche Schutz gegen die mit einer Währungsreform verbundenen Entwertung bieten. Dazu gehören insbesondere Aktien, Immobilien, Gold sowie auch Private Equity-Anlagen. Ein kleiner liquider Teil sollte zudem in traditionell sicheren Währungen wie dem Schweizer Franken gehalten werden.

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