Die Aussicht auf höhere Zinsen hat den US-Dollar dieses Jahr gestärkt. Viele Vorschusslorbeeren sind nun aber bereits eingepreist. Damit es für den Greenback weiter aufwärts geht, muss die Fed (Zinserhöhungen) liefern.
Von links unten nach rechts oben – wer den Chart des US-Dollar-Index 2021 betrachtet, sieht einen kontinuierlich steigenden Greenback. Für das meistgehandelte Währungspaar der Welt, die Relation Euro zu US-Dollar, ging es hingegen spiegelbildlich stetig abwärts – von 1.23 USD Anfang Januar bis zeitweise unter 1.13 USD. Wer die Ursache für diese Bewegungen sucht, bleibt bei den Stichworten Inflation und Zinsen hängen. Im Gegensatz zu den letzten Jahren waren dies die entscheidenden Treiber am globalen Währungsmarkt. In allen Industrieländern (mit Ausnahme von Japan) stieg die Inflation dieses Jahr weit mehr an als erwartet. Doch während die Kerninflation und die Inflationserwartungen im Euroraum trotz Teuerungsschub gerade einmal das 2%-Inflationsziel der Europäischen Zentralbank (EZB) erreicht haben, musste sich die Fed in den USA mit einem massiven Überschiessen der Inflationsraten beschäftigen. Und so wurden die Stimmen innerhalb der US-Notenbank, welche die erhöhte Teuerung als nur «temporär» bezeichneten, spätestens seit dem Sommer immer leiser; die Rufe nach einem Ende der Geldschwemme hingegen lauter. Im November kündigte Fed-Chef Powell schliesslich das überfällige «Tapering» an. Bis Mitte 2022 werden die Wertpapierkäufe in den USA nun auf null reduziert. Geht es nach den derzeitigen Markterwartungen, ist anschliessend mit raschen Zinserhöhungen zu rechnen. Seitens der EZB haben verschiedene Vertreter in den letzten Wochen derweil immer wieder betont, dass die (Inflations-)Situation im Euroraum anders sei. Von den Euro-Währungshütern erwartet die grosse Mehrheit der Analysten daher frühestens 2024 eine erste Zinserhöhung.
Genau diese auseinandergehende geldpolitische Schere war es, die den US-Dollar in den letzten Monaten stärkte und den Euro schwächte. Doch wie geht es weiter? Einfach fortschreiben würden wir den diesjährigen Trend nicht. Denn einerseits scheint der Markt in Bezug auf die Zinserhöhungen der Fed etwas sehr optimistisch («hawkish»). Andererseits ist die hohe Inflation in den USA und die daraus resultierende Zinsfantasie zwar kurzfristig positiv für den US-Dollar, längerfristig sinkt aber dessen «fairer» Wert. Aus Sicht der Kaufkraftparität ist der Greenback inzwischen gegenüber dem Euro sogar eher teuer. Auch haben die Spekulanten an den Terminmärkten ihre starke pro-Euro-Positionierung bereits markant reduziert und sind nun neutral positioniert, was dessen weiteres Abwärtspotential aus Sentimentsicht einschränkt. Vor diesem Hintergrund könnte die psychologische Marke von 1.10 USD für den EUR/USD-Kurs in der ersten Hälfte 2022 Magnet und Sprungbrett (für eine Kurserholung) zugleich sein. Der absolute «worst case» wäre ein Absturz auf das Niveau 1.04 bis 1.06 USD, welches in den letzten sieben Jahren stets eine solide Unterstützung war und es auch ein weiteres Mal sein dürfte. Das Überraschungspotential liegt beim Euro nächstes Jahr jedenfalls auf der Oberseite. Auslöser für eine wider Erwarten stärkere Einheitswährung wären eine sehr taubenhafte Fed und/oder ein deutlich stärker als erwarteter Rebound der Eurozonen-Konjunktur vom derzeitigen Wachstumsdämpfer.
Einbahnstrasse
Der Greenback hat 2021 kontinuierlich aufgewertet
EUR/USD
Quellen: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank
Auch das britische Pfund und der kanadische Dollar gehörten 2021 zu den stärkeren Währungen. Wenig verwunderlich, war es hier ebenfalls die Perspektive auf eine restriktivere Geldpolitik, welche Auftrieb gab. Die Bank of England respektive Bank of Canada dürften gar noch früher als die Fed an der Zinsschraube drehen. Daher werden die jeweiligen Währungen wohl auch demnächst zur Stärke tendieren. Gleiches gilt schliesslich auch für den Schweizer Franken – zumindest gegenüber seiner wichtigsten Referenz, dem Euro. Und dies ganz ohne Zinsfantasie. In den letzten Wochen wurde nämlich immer mehr deutlich, dass sich die Schweizerische Nationalbank inzwischen nicht mehr mit gleicher Vehemenz gegen die Aufwertung des Franken stemmt wie in früheren Episoden. Dies war überfällig. Denn auch beim EUR/CHF-Kurs ist der «faire» Wert in den letzten Jahren stets weiter gesunken. Eine Überbewertung sehen wir (und anscheinend auch die meisten Unternehmer) nicht mehr. Ein Rendezvous mit der Parität wäre in den nächsten zwei bis drei Jahren aus fundamentaler Sicht daher nicht unbegründet. Es wäre jedoch eine grössere Überraschung, die aktuell wohl kaum jemand auf der Rechnung hat.